Пузырь на рынке VC или как можно заработать на VC без реального проекта. Рассказ в мемах или почему я люблю Ozon

Я давно пытаюсь осмыслить вопрос работы венчурного рынка, рынка акций: 

• почему стоимость акций растет? 

• почему инвесторы продолжают вкладывать деньги в компании, которые не приносят прибыли (с мультипликаторами ^[1] 20+)?

• почему люди вообще верят в эти компании? 

Получается так, что всё это некий займ у будущего – впоследствии купят еще дороже (даже если компания все также не приносит прибыль). Кажется, что это и есть самый настоящий пузырь, на рынке VC в особенности.

Если вдуматься, то VC - это та институция, которая позволяет прорывным технологиям и бизнес моделям получить инвестиции на развитие и поддержку, улучшить жизнь людей (иначе зачем слайд «проблемы» каждой презентации инвесторам + то, что такие компании могут дать ROI от 10 до 50Х это приятный бонус для инвесторов).

Однако, по статистике, большинство IT проектов в VC сейчас – это B2B SaaS ^[2] модель, которая зарекомендовала себя на примере гигантов и сейчас активно создаются компании like Uber, like AirBnB, различные маркетплейсы (например, Ozon). В случае с такими компаниями фондам нужно просто смотреть на модель и понимать: сколько вы готовы сжечь денег, чтобы ваша портфельная компания долго существовала и привлекала новых пользователей. Так как KPI портфельных компаний это: new paid users, retention, оценка компании – все эти метрики можно бесконечно улучшать, просто направив большой денежный поток на маркетинг и ФОТ топовых сотрудников.

К каким тенденциям может это привести:

1. VC одумаются и уйдут в сегмент DeepTech с полным осмыслением проекта, в который они инвестируют: реально ли он нужен, достойна ли эта инновация и конечный продукт жизни, или это просто хайп ничем не подкрепленный (например, Theranos ^[3]). 

2. В этом случае IT проекты просто будут финансироваться другими институциями: банки, инвестиционные фонды, пенсионные фонды – те, у кого просто много денег. Интересно заметить, что процесс VC, особенно скоринг и DueDill ^[4]может получить большую автоматизацию: смотреть нужно только на цифры модели и на размер объема средств, который фонд готов потратить, то есть по сути оценивать стандартные IRR ^[5], рынок проектов по типу SaaS и маркетплейсов перестанет быть венчурным.

3. Модель развития фондов Rolling fund - это когда чеки небольшие, деньги от инвестора берутся по факту, а опытное управление и реальная аналитика позволяют вкладывать в проекты реально востребованные. Идеально было бы сделать Rolling fund for Venture Building, когда по сути инвесторы по подписке инвестируют в создание новых проектов с 0.

4. VC будут продолжать делать синдикаты с огромными оценками даже на ранних стадиях в надежде, что такой задел покажет будущим инвесторам, что и им также необходимо будет инвестировать в эту компанию. Вечный вопрос: кто тот последний инвестор, и нужна ли / жива ли будет такая портфельная компания с огромным мультипликатором, раундом?

   

То есть ситуация выглядит примерно так: фонды борются, чтобы попасть в синдицированные сделки с более крутыми фондами, чтобы потратить огромное количество денег в раннем раунде, чтобы дать команде деньги для печки, и она с таким ресурсом чисто за счет маркетинга смогла бы отвоевать долю на рынке, новых клиентов. Теряется тот самый sense венчура, когда он может дать деньги команде, потому что поверил в нее, потому что продукт был сделан для реальных потребителей и несет реальную ценность: решает боль, а не “nice to have”.

Если рассмотреть ситуацию для уже публичных компаний, то можно воспользоваться такой статистикой ^[6].

Можно смотреть на столбцы EBITDA (как много неприбыльных компаний) и соответствующий столбец оценки (можно Q2 по 2021). Кроме того, если посмотреть на средние мультипликаторы в группе, то для маркетплейсов это в среднем 10Х,  но отдельные компании и правда имеют огромные мультипликаторы (25, 30, 48Х).

Из данной таблицы также можно обнаружить, что, например, такая известная и быстрорастущая компания как Groupon в настоящий момент убыточна, точно также как и OpenDoor – огромный по масштабу сервис. Еще интересен показатель DraftKings, которая при мультипликаторе 22х сжигает большое количество денег (маржа -115%). Далее «классические и непобедимые» Uber и Lyft (9x против маржи по EBITDA -40% и -80% соответственно). Очень интересна ситуация с опытным игроком на рынке ecom в России - это Ozon: GMV ^[7] Ozon растет в 3 раза быстрее рынка, при этом вся валовая прибыль съедается расходами на логистику.

От такой модели завышенных оценок и большого количества burn rate страдают и конечные потребители услуг таких стартапов, а также их контрагенты. Ведь, чтобы привлечь пользователей, компаниям часто приходится продавать им услуги ниже рынка, иногда ниже себестоимости, порой уходя в глубокий минус: UBER с дешевыми ценами, после того как масштабировался, стал практически регулятором в цене за перевозки (что вышло не в пользу частных водителей и таксопарков, и даже не всегда в пользу пассажиров – без UBER цена на поездку могла быть ниже сама по себе).

Другим примером проекта, который до сих пор не в лучшем положении – это DoorDash , который в начале субсидировал до 30% стоимости продуктов поставщикам и доставлял их клиентам по цене, ниже чем у поставщика. В настоящее время многие сервисы по доставке еды и продуктов в США ^[8] начинают поднимать стоимость своих услуг и до сих пор верят, что сетевой эффект сработает. Подмечу, что жесткий демпинг цен может разорить компании, которые честно старались делать бизнес: NextSpace хорошо чувствовала себя на рынке, до того как пришел WeWork - начал занижать цену, обанкротил NextSpace, а затем и сам загнулся. 

Здесь можно подробнее обозначить, что ранее VC помогали в масштабировании и росте стартапам, а сейчас все чаще вливают деньги для того, чтобы когда-нибудь сошлась unit-экономика: то есть компании очень долго продают что-то в убыток для себя ниже себестоимости, наращивают долю на рынке, а затем верят, что при большой выручке и дополнительных инвестициях они могут так изменить технологические процессы, чтобы экономика сходилась. 

Из отчета PitchBook ^[9] можно сделать вывод о том, что количество раундов (более 100млн$) выросло за 10 лет в 12 раз, а общее число сделок выросло в 2 раза. То есть получается, что тенденция заливать Венчур капиталом, действительно, наблюдается. И скорее всего, отсюда нельзя сделать вывод, что инвесторы не рады этому, ведь, чем выше оценки в начале, тем они еще выше в конце (то есть все хотят тратить больше денег с верой в то, что в будущем кто-то также будет верить в такую модель и поучаствует в раунде по более высокой оценке).

Сравнивая «компании с заделом на будущее» и реальные прибыльные уже сейчас компании, можно привести классический пример компании TESLA, мультипликатор которой по EBITDA равен 134Х ^[10], учитывая факт, что капитализация Тесла больше чем суммарная капитализация таких концернов, как Ford, Volkswagen, BMW, Nissan, а суммарная выручка этих компаний превышает выручку Тесла раз в 40. Volkswagen продал более 5 миллионов автомобилей в 2020 году, а Тесла около 500 тысяч – эти цифры могут говорить сами за себя.

Еще на сегодняшний день можно в явном виде обнаружить, насколько спекулятивна цена на акции компании, когда такие сообщества как Reddit могут путем использования мнений разгонять оценки и стоимость акций любых компаний в 5-8 раз (Gamestop или повышение стоимости акций компании в процедуре банкротства Hertz).

В защиту проектов, фондов и ситуации на венчурном рынке, хочется заметить, что такие высокие оценки и большой размер ранних раундов могут быть оправданы множеством гипотез, которые необходимо тестировать и на что нужен капитал. В подтверждение этих слов можно привести кейс китайской EdTech-компанией GSX Techedu, поднявшей 50 млн$, которая впоследствии поняла, что нужно делать пивот, и компания по первоначальной идее не отвечает правильности бизнес модели (интересный факт, что инвесторы вложились в компанию, в которой в итоге сами фаундеры отказались от первоначальной идеи).

Еще один конкретный кейс стартапа, в подтверждение слов о пузыре на Венчурном рынке, - это компания GinkGo, которая создает бактерии под заказ. Их инвестиции - это около 800 млн $, и оценка при выходе на биржу через SPAC около 23 млрд $, а затем вышел отчет известной компании ^[11], в котором говорится о сути бизнеса GinkGo: за счет огромных оценок и инвестиций у компании достаточно ресурсов, чтобы создавать фейковые фирмы и самой у себя принимать заказы на изготовление бактерии, таким образом увеличивая базу клиентов. 

Приближаемся к кульминации того, как же сейчас можно заработать на VC без реального проекта. Здесь можно было бы разобрать кейс компании Nikola, которая без выручки и без продукта уже имеет оценку 4 млрд $, но лучше представить абстрактный проект: 

Пусть мы соберем команду из выпускников лиги плюща ^[12] в возрасте 27-32 года из троих человек: один из которых победитель олимпиад по программированию, крутой специалист в ML и DS, другой 8 лет проработал в стратегическом консалтинге, третий имеет 2 неудачные попытки создания стартапов. Для полноты картины нам нужен 1 дружественный инвестор с желанием проинвестировать 3-4 млн $ (мы ему обещаем ROI = 4Х в течение года). Теперь продукт – пусть это будет B2B Saas, платформа которая определяет некий индекс поведения лидов на сайте и чем выше этот индекс, тем больше конверсия. Продавать мы такой Saas будем по подписке всем, у кого канал привлечения digital, ориентируясь на наш индекс, и рекомендации компании смогут увеличивать конверсии. Далее эта группа товарищей обращается к консультантам, которые в кремниевой долине за 10-15к $ разработают им полностью pitchdek и научат правильно отвечать на вопросы инвесторов и фондов, еще 30к $ уйдет на Investment memo и сбор необходимой статистики по рынкам, типам монетизации, сходимости экономики. Дальше проводим первый раунд с дружественным инвестором и на 50% инвестиций создаем фейковые сайты в большом количестве, которые платят нам же подписку. На остальные 50% генерим MVP ^[13] и органических пользователей.

А что в итоге? – Продукт индекса из-за большого количества метрик маловероятно реализуется, но есть ощущение, что он может получать большое количество огромных оценок, расти количественно, затратив деньги на маркетинг просто потому что основатели – крутые ребята, потому что продукт на хайпе больших данных, потому что какой-то первый инвестор уже проинвестировал 3 млн в pre-seed. Такая же история была с Theranos, которую я уже упоминал. Но на самом деле получить первые деньги от инвестора - это как вложить кучу денег в маркетинг (привлечение пользователей), а есть также масштабирование бизнеса и привлечение новых раундов инвестирования на масштабирование, но чтобы перейти от шага исследования внешних данных к развитию продукта на основе продуктовых данных необходимо развивать Data Driven подход - в своем канале (Data New Gold ^[14]) я как раз буду затрагивать вопросы стартапов и применения аналитики в развитии продуктов в бизнесе. Буду рад, если вся моя история - вымысел, но пока оценки и будущее компаний с высоким рейтингом свидетельствует о том, что прописанный мной выше кейс вполне возможен.